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LA
DISCIPLINA DEL TRADING ON LINE
a
cura di Gian Marco Rinaldi (gmrinaldi@libero.it) e
Francesco Iperti
(articolo
pubblicato sul n.26/2000 di "Consulenza"
Ed. Buffetti)
PREMESSA
La
disciplina applicabile al Trading Ondine è
stata recentemente riassunta dalla Consob (www.consob.it)
in una corposa l(DI30396 del 21 aprile 2000) che ha
sintetizzato organicamente altre comunicazioni emanate
in relazione alla prestazione di servizi di investimento
online (nota 1). Prendendo spunto da tale comunicazione
si intende dare un quadro complessivo della disciplina
applicabile al Trading Online.
LEGISLAZIONE
APPLICABILE
I
contratti di trade online si configurano come contratti
aventi per oggetto la negoziazione di ordini, la ricezione
e la trasmissione, la concessione di finanziamenti
di custodia e di amministrazione di strumenti finanziari.
Essi pertanto assommano la prestazione di servizi
di investimento e di servizi accessori.
Le fonti normative di riferimento sono, a livello
di normativa primaria, il Testo Unico in materia finanziaria,
D.L.vo 24 febbraio 1998, n.58.
Le fonti secondarie sono: il Regolamento d'attuazione
del T.U. concernente la disciplina degli intermediari
adottato dalla Consob con delibera n. 11522 del 1
luglio 1998, poi modificato con delibera n. 11745
del 9 dicembre 1998 ed inoltre il Regolamento d'attuazione
del T.U. in materia di emittenti adottato dalla Consob
con delibera n. 11971 del 14 maggio 1999.
L'ultima fonte normativa in ordine gerarchico è
quella delle comunicazioni Consob.
All'interno delle legislazione sull'intermediazione
finanziaria è necessario fare riferimento alle
norme inerenti all'offerta fuori sede e, in questo
ambito, alle norme specifiche del collocamento a distanza
di prodotti finanziari e servizi di investimento.
La legge italiana si applica a tutti gli intermediari
che operino nell'ambito dello Stato Italiano o che
comunque si rivolgono a investitori italiani. A tal
proposito la Consob ha chiarito che la normativa italiana
è applicabile (ossia vi è promozione
e collocamento a distanza in Italia):
* nel caso di messaggi di posta elettronica indirizzati
individualmente a investitori residenti in Italia;
* nel caso di siti aventi un contenuto promozionale
e negoziale tale da far presumere che le attività
di promozione e collocamento abbiano quali obiettivi,
anche non esclusivi, soggetti residenti in Italia.
Tra gli elementi che possono far ritenere che un sito
sia rivolto a residenti in Italia la Consob cita:
l'uso della lingua italiana, l'indicazione di prezzi
e importi in lire italiane, la presenza nel sito di
riferimenti a circostanze italiane (ad es. l'andamento
di indicatori economici e finanziari, vicende societarie,
eccetera), l'operatività in Italia di intermediari
attraverso i quali è possibile dare seguito
o aderire alla promozione o al collocamento (NOTA
2);
* non si considerano rivolti ai residenti in Italia
i siti finanziari che escludono la possibilità
a detti investitori di aderire alle offerte presenti
sul sito. Tale circostanza si verifica se il sito
contiene avvertenze esplicite, che puntualizzano che
il sito è diretto solo a residenti in Stati
diversi dall'Italia, non essendo conforme alla normativa
italiana. Il sito non si considera rivolto a residenti
in Italia se vengono utilizzate procedure che rifiutano
adesioni o richieste provenienti da investitori residenti
in Italia.
L'indirizzo italiano è in linea con le raccomandazioni
dell'Associazione delle Autorità di regolamentazione
(www.iosco.org) che ha sempre chiesto che l'attività
su Internet avvenga secondo le regole stabilite dal
paese ove è residente l'investitore.
SOGGETTI ABILITATI E PROMOTORI FINANZIARI
I
soggetti abilitati alla negoziazione di contratti
di trade online sono elencati dall' all'art.30 commi
3, 4, 5 del TU, inerente all'offerta fuori sede (NOTA
3).
L'art. 31 del T.U. sull'intermediazione finanziaria
precisa che gli intermediari finanziari in caso di
offerta fuori sede non possono però agire direttamente
ma devono necessariamente avvalersi di promotori finanziari.
Questi ultimi agiscono in qualità di dipendenti,
agenti o mandatari, e svolgono la loro attività
esclusivamente nell'interesse di un solo soggetto.
Il soggetto abilitato che conferisce l'incarico è
responsabile in solido dei danni arrecati a terzi
dal promotore finanziario.
Il Regolamento d'attuazione della Consob n. 11522/98
nell'art.76 prevede, in tema di collocamento a distanza,
che sia obbligatorio avvalersi di promotori finanziari
laddove le tecniche di comunicazione a distanza consentano
una comunicazione individualizzata ed un'interazione
immediata con l'investitore. Nel secondo comma esclude
l'utilizzo dei promotori laddove l'iniziativa sia
dello stesso investitore e non sia stato però
sollecitato con messaggi a lui personalmente indirizzati.
Per comprendere come tali norme siano state applicate
ai contratti di trading online è necessario
rifarsi alle comunicazioni Consob. Nella Comunicazione
n. DI/99052838 del 7-7-1999 viene fatta la seguente
distinzione: se la promozione ed il collocamento avviene
tramite un sito - che non ha dei referenti individualizzati
ma si rivolge alla generalità dei potenziali
investitori- non sarà necessario l'utilizzo
di promotori. Se al contrario l'attività suddetta
-da parte della società d'intermediazione-
avviene tramite posta elettronica ed ha dunque un
referente individualizzato, sarà necessario
avvalersi di promotori, salvo che l'iniziativa non
parta dall'investitore. In quest'ultimo caso infatti
viene specificato che l'intermediario potrà
inviare direttamente:
a) messaggi di conferma delle disposizioni impartite
dall'investitore;
b) su richiesta dell'investitore, non sollecitata
dall'addetto, documenti, anche contrattuali, necessari
per l'acquisto o la sottoscrizione di prodotti finanziari
o per l'avvio di rapporti aventi ad oggetto la prestazione
di servizi d'investimento con l'intermediario stesso
o terzi intermediari;
c) informazioni meramente descrittive del soggetto
offerente, dei servizi d'investimento o dei prodotti
finanziari offerti.
INFORMATIVE DA RENDERE AI CLIENTI
Gli
intermediari autorizzati che offrono servizi di investimento
online devono fornire all'investitore il documento
sui rischi generali degli investimenti in strumenti
finanziari.
Per quanto riguarda le offerte di strumenti finanziari
online, l'art.94 del T.U. prevede fra gli obblighi
degli offerenti quello di redigere il prospetto informativo.
Nel comma 2° ne viene previsto il contenuto: "il
prospetto contiene le informazioni che, a seconda
delle caratteristiche dei prodotti finanziari e degli
emittenti, sono necessarie affinché gli investitori
possano pervenire a un fondato giudizio sulla situazione
patrimoniale, economica e finanziaria e sull'evoluzione
dell'attività dell'emittente nonché
sui prodotti finanziari e sui relativi diritti".
Di tale prospetto è poi fornito un modello
nell'allegato 1B del Regolamento di attuazione della
Consob 11971/99.
L'art.36, comma 1°, lettera c) del Regolamento
11522/98 prescrive che siano consegnati agli investitori,
in caso di offerta fuori sede, prima della sottoscrizione
del documento d'acquisto o di sottoscrizione, copia
del prospetto informativo o degli altri documenti
informativi, ove prescritti, ovvero i documenti contrattuali
per la fornitura dei servizi di investimento, di quelli
accessori, nonché dei prodotti bancari assicurativi
ed accessori.
L'art.75, concernente le modalità di svolgimento
della promozione e del collocamento a distanza, nel
comma 3° dispone che: "I documenti dei quali
il Libro III prevede la consegna agli investitori
o il rilascio da parte di questi ultimi possono essere
trasmessi anche mediante utilizzo di tecniche di Comunicazione
a distanza, purché le caratteristiche di queste
ultime siano con ciò compatibili e consentano
al destinatario dei documenti di acquisirne la disponibilità
su supporto duraturo.
La Consob ritiene che l'obbligo di consegna dei documenti
suindicati possa essere assolto tramite sito Internet:
"....considerata, da un lato, la piena compatibilità
dello strumento in questione con la puntuale informazione
dell'investitore e dall'altro, la possibilità
di stampa, non si ravvisano impedimenti normativi
alla consegna del prospetto tramite il sito Internet
(NOTA 4)", osservando, peraltro, che "l'intermediario
deve dotarsi di procedure tecniche ed operative che
gli permettano di acquisire e conservare idonea attestazione
di avvenuta consegna del documento (NOTA 5)".
INFORMATIVA
DA ACQUISIRE DAI CLIENTI
In
base all'art. 28 del Regolamento 11522/98 gli intermediari
autorizzati hanno l'obbligo, prima della conclusione
di contratti di trade online, al pari, dunque, di
ogni altro contratto per la prestazione di servizi
di investimento ed accessori, di chiedere all'investitore
notizie circa la sua esperienza in materia di investimenti
in strumenti finanziari, la sua situazione finanziaria,
i suoi obiettivi di investimento, nonché la
sua propensione al rischio.
L'eventuale rifiuto di fornire le notizie richieste
deve risultare dal contratto, ovvero da apposita dichiarazione
sottoscritta dall'investitore.
In base agli artt.75 e 96 del Regolamento 11522/98,
i documenti suddetti possono essere trasmessi anche
mediante utilizzo di tecniche di Comunicazione a distanza,
purché le caratteristiche di queste ultime
siano con ciò compatibili e consentano al destinatario
dei documenti di acquisirne la disponibilità
su supporto duraturo. Per quanto riguarda, in particolare,
le informazioni sull'investitore la Consob sostiene
che "la disciplina vigente non indica specifiche
procedure di acquisizione delle informazioni sull'investitore
di cui all'art.28, comma 1, lettera a), del Regolamento
Consob n. 11522/1998. La definizione di tali procedure
è conseguentemente rimessa alla discrezionalità
degli intermediari (ferma restando la rispondenza
delle procedure ai criteri di cui all'art.21, comma
1, lettera d, del decreto legislativo n. 58/1998 e
all'art.56, comma 2, del Regolamento Consob n. 11522/1998)
(NOTA 6)". In forza di tale risposta la Consob
ha dunque ammesso che le schede informative sull'investitore
possano essere 'prelevate' dal sito Internet, riempite
e spedite mediante il servizio postale.
In base alla legge (NOTA 7), l'intermediario deve
inoltre informare l'investitore laddove i suoi investimenti
in strumenti derivati (futures, covered warrant, swaps
ecc.) abbiano generato delle perdite pari o superiori
al 50% dei mezzi costituiti a titolo di provvista
o garanzia. La Consob ha stabilito che tale comunicazione
debba essere effettuata per iscritto ed è comunque
opportuno che tale comunicazione sia anticipata da
un messaggio di posta elettronica.
SOTTOSCRIZIONE
DEI CONTRATTI
La
conclusione dei contratti tra investitore ed intermediari
avente ad oggetto servizi di trading online deve avvenire
per iscritto. In adempimento a tale obbligo gli intermediari
che offrono servizi di investimento o strumenti finanziari
adottano un procedimento alquanto complesso che non
sfrutta appieno il nuovo media. Si permette infatti
all'investitore di scaricare da Internet il modulo
di sottoscrizione, fornito generalmente su un file
di testo in un formato (PDF) non passibile di interventi
e modifiche; successivamente l'investitore ha la possibilità
di stampare detto documento, sottoscriverlo e inviarlo
per posta all'intermediario unitamente alla fotocopia
di un documento di identità ed alla scheda
contenente le informazioni indicate nei paragrafi
precedenti.
La Consob su queste modalità di sottoscrizione
ha affermato che: "L'adesione alla sollecitazione
mediante restituzione alla SGR tramite servizio postale
del modulo di sottoscrizione che l'investitore ha
acquisito nel sito Internet è conforme alle
disposizioni di cui all'art.13, comma 4, del Regolamento
Consob n. 11971/1999 (NOTA 8)".
Peraltro, la Consob segnala (NOTA 9) che la procedura
fin qui adottata non è in linea con la legge
197/91 (normativa antiriciclaggio) e con l'orientamento
espresso dall'Ufficio Italiano dei Cambi, secondo
il quale è necessario, allo stato attuale,
che l'investitore sia direttamente identificato da
almeno un intermediario. In particolare, l'intermediario
interessato è tenuto o ad identificare direttamente
il nuovo cliente nella fase di avvio del rapporto
tramite personale incaricato oppure, nell'impossibilità
dell'identificazione diretta, ad acquisire idonea
attestazione rilasciata da un altro intermediario
che abbia già provveduto per propri fini, all'identificazione
dell'investitore.
In relazione all'adozione della "firma digitale",
che permetta di concludere il contratto direttamente
via Internet, la Consob ne ammette l'applicabilità
laddove si adegui alla normativa vigente (NOTA 10).
Si ricorda brevemente che la firma digitale è
basata su tecniche di crittografia asimmetrica che
consentono di ricondurre, con assoluta certezza, un
documento informatico al suo autore mediante un sistema
combinato di chiavi private e pubbliche. Un ruolo
essenziale è poi svolto dalle società
di certificazione, che, su richiesta, attestano l'autenticità
della firma digitale.
VALUTAZIONE
DELL'ADEGUATEZZA DELLE OPERAZIONI
La
legge prevede che gli intermediari si astengano dall'effettuare,
con o per conto dell'investitore, operazioni non adeguate
per tipologia, oggetto, frequenza o dimensione (NOTA
11). Tale decisione è ovviamente presa anche
in base alle informazioni che l'investitore stesso
ha fornito all'intermediario. In tali circostanze
vi è l'obbligo di informare l'investitore sulla
mancata effettuazione dell'operazione e nel caso che
egli insista ad effettuare la stessa, tale ordine
dovrà essere impartito per iscritto o per telefono
e probabilmente per e-mail.
In riferimento alla valutazione dell'adeguatezza delle
operazioni rispetto al profilo dell'investitore, la
Consob ha chiarito (NOTA 12) che, a causa della complessità
che essa riveste, deve essere effettuata applicando
procedure predefinite e omogenee. Peraltro, la valutazione
di adeguatezza può essere pertanto effettuata
in forme e secondo modalità standardizzate
anche mediante Internet.
E', ad esempio, ammesso un meccanismo automatico che
elabori le informazioni relative all'investitore e
provveda a ripartire i medesimi in classi omogenee,
individuando le operazioni non consentite per gli
investitori appartenenti a determinate classi.
ALTRI
OBBLIGHI DELL'INTERMEDIARIO
Dal
momento in cui il contratto è concluso, nell'ambito
del contratto di negoziazione e di quello di ricezione
e trasmissione di ordini gli intermediari avranno
diversi obblighi. Citiamo innanzitutto i cosiddetti
obblighi di attestazione degli ordini fissati nell'art.60
del Regolamento 11522/98. In questa norma è
previsto che venga rilasciata un'attestazione cartacea
contenente il nome dell'investitore, l'orario e la
data di ricevimento dell'ordine nonché gli
elementi essenziali dell'ordine stesso e le eventuali
istruzioni accessorie. Se gli ordini sono impartiti
telefonicamente dovranno essere registrati. Se l'attività
di ricezione e trasmissione è svolta fuori
sede tali operazioni sono ad opera dei promotori.
Ma come tali norme vengono adattate alla ricezione
e trasmissione di ordini via Internet? A questo riguardo
è necessario rifarsi alla Comunicazione Consob
n. DI/9863298 del 30-7-1998 emessa in risposta ad
una banca che chiedeva chiarimenti proprio su questi
argomenti. La banca ha sottoposto all'organo di controllo
le sue modalità che comprendono un software
in grado di inserire gli ordini nelle quotazioni,
l'identificazione del cliente con codice, P.I.N. e
password, crittografia dei dati trasmessi, registrazione
di tutta l'operatività del cliente. La Consob
afferma in risposta: " la ricezione degli ordini
tramite Internet costituisce modalità di prestazione
del servizio di negoziazione sicuramente ammessa,
in ragione della ampia discrezionalità nella
definizione dei modi di svolgimento della propria
attività che la disciplina di settore accorda
agli intermediari autorizzati..... ....si rileva che
l'utilizzo della rete Internet rende tecnicamente
possibile la trasmissione al cliente, all'atto del
ricevimento dell'ordine, di un'attestazione completa
di tutti gli elementi richiesti dall'art.60 del Regolamento
Consob n. 11522/1998". In conclusione viene specificato
la banca è tenuta "... a rilasciare al
cliente l'attestazione di cui al cui all'art.60, comma
1, del Regolamento Consob n. 11522/1998 avvalendosi
della stessa rete Internet, con l'avvertenza che le
modalità tecniche utilizzate dovranno consentire
al cliente di acquisire la disponibilità dell'attestazione
su supporto duraturo."
È necessario inoltre ricordare, in materia
di ordini, le prescrizioni fissate dall'art.32 del
Regolamento 11522/98. Per quanto riguarda il contratto
di negoziazione questi sono:
* eseguire gli ordini rispettando la priorità
di tempo nella loro ricezione;
* comunicare prontamente all'investitore il rifiuto
di eseguire un ordine;
* eseguire le negoziazioni alle migliori condizioni
possibili con riferimento al momento, alle dimensioni
e alla natura delle operazioni stesse;
* tenere conto, ai fini della individuazione delle
migliori condizioni possibili, dei prezzi pagati o
ricevuti o di altri oneri sostenuti direttamente od
indirettamente dall'investitore;
* comunicare, nella prestazione del servizio di negoziazione
per conto proprio gli intermediari autorizzati, all'investitore,
all'atto della ricezione dell'ordine, il prezzo al
quale sono disposti a comprare o a vendere gli strumenti
finanziari ed eseguire la negoziazione contestualmente
all'assenso dell'investitore;
* sul prezzo pattuito non può essere applicata
alcuna commissione;
* nella prestazione del servizio di negoziazione per
conto terzi, ferma restando l'applicazione delle commissioni
e delle spese, il prezzo praticato all'investitore
è esclusivamente quello ricevuto o pagato dall'intermediario.
Per quanto riguarda il contratto di ricezione e trasmissione
di ordini l'art.33 del Regolamento 11522/98 prevede
per gli intermediari i seguenti obblighi:
* trasmettere tempestivamente gli ordini nello stesso
ordine in cui sono stati ricevuti;
* divieto di compensare ordini di segno opposto;
* facoltà di raggruppare, per quanto riguarda
ordini di compravendita, nel momento della trasmissione
al negoziatore, i singoli ordini quando ciò
sia compatibile con la natura degli ordini stessi
ed inoltre le modalità di funzionamento del
mercato su cui detti ordini devono essere eseguiti
non siano tali da comportare la formazione di prezzi
riferiti a singole contrattazioni;
* obbligo di comunicare immediatamente all'investitore
il rifiuto di trasmettere un ordine.
NOTA 1
Comunicazione Consob 30 luglio 1998 n. DI/98063298
Comunicazione Consob 13 aprile 1999 n. DI/99027795
Comunicazione Consob 26 maggio 1999 n. DI/99042044
Comunicazione Consob 7 luglio 1999 n. DI/99052838
Comunicazione Consob 3 settembre 1999 n. DI/99065403
Comunicazione Consob 19 ottobre 1999 n. DI/99076449
Comunicazione Consob 26 novembre 1999 n. DI/990897382
Comunicazione Consob 15 dicembre 1999 n. DI/99091709
NOTA 2
vds Comunicazioni Consob n. DI/99052838 del 7 luglio
1999 e n. DI 99091709 del 15 dicembre 1999.
NOTA 3
- I soggetti autorizzati al collocamento di strumenti
finanziari, con o senza preventiva sottoscrizione
o acquisto a fermo, ovvero assunzione di garanzia
nei confronti dell'emittente;
- le società di gestione del risparmio e le
SICAV, limitatamente alle quote ed alle azioni di
OICR;
- le imprese di investimento, le banche, gli intermediari
finanziari ex art.107 TU bancario, le società
di gestione del risparmio, relativamente però
ai propri servizi di investimento.
Laddove l'offerta abbia per oggetto servizi prestati
da altri intermediari, le imprese d'investimento e
le banche devono essere autorizzate allo svolgimento
del servizio previsto dall'articolo 1, comma 5, lettera
c) e cioè al collocamento, con o senza preventiva
sottoscrizione o acquisto a fermo, ovvero assunzione
di garanzia nei confronti dell'emittente.
NOTA
4
Comunicazione Consob n. DI/99065403 del 3 settembre
1999
NOTA
5
Comunicazione Consob n. DI/30396 del 21 aprile 2000
NOTA
6
Comunicazione Consob n. DI/99065403 del 3 settembre
1999
NOTA
7
Art.28 del Regolamento Consob di attuazione del decreto
legislativo 24 febbraio 1998, n. 58
Comunicazione Consob n. DI/30396 del 21 aprile 2000
NOTA
8
Comunicazione Consob n. DI/99065403 del 3 settembre
1999
NOTA
9
Comunicazione Consob n. DI/99065403 del 3 settembre
1999
NOTA
10
L. 15 marzo 1997, art. 15, comma 2; DPR 10 novembre
1997, n. 513; DPCM 8 febbraio 1999.
NOTA
11
Art.29 de Regolamento Consob 11522
NOTA
12
Comunicazione Consob n. DI/99091709 del 15 dicembre
1999
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